Bedrijfsovername

WOORD VOORAF V

1 Overnamemethoden en fusieproces 1
Maarten van Buuren
1. Inleiding – tijdslijn en fasen 1
2. Fusie en overname 3
3. Methoden van fusie 6
4. Het fusieproces 7
5. De vijf basis fusiemethoden 12
5.1 De aandelenfusie 13
5.2 Het openbaar bod 13
5.3 De bedrijfsfusie 14
5.4 De contractuele fusie 15
5.5 De juridische fusie 17

2 Overnames door private equity 21
Anke van Holthe tot Echten & Herman Kaemingk
1. Inleiding 21
2. Wat is private equity? 21
2.1 Bronnen van private equity 22
2.2 Soorten private equity 23
3. Wat is een leveraged buyout? 23
4. Overname van de doelwitvennootschap 25
4.1 Equity en debt commitment letters 26
5. Financiering met vreemd vermogen 26
5.1 Betrokkenheid van de doelwitvennootschap 28
5.2 Afweging van voor- en nadelen 29
6. Financiering met eigen vermogen 31
6.1 Achtergestelde aandeelhoudersleningen 34
6.2 Participatie door managers van de doelwitvennootschap 35
7. Afspraken tussen aandeelhouders 39
7.1 Governance 40
7.2 Additionele financiering 42
7.3 Aanbiedingsplichten voor good en bad leavers 43
7.4 Exit bepalingen/drag along en tag along 45
8. Slot 48

3 Controlled auctions 55
Jaap Geleijns & Gijs Smit
1. Inleiding 55
2. Het juridische kader van de controlled auction 56
3. De spelers 57
3.1 De verkoper 57
3.2 De bieders 58
3.3 De banken 60
3.4 De juridische en fiscale adviseurs 61
4. Het proces van de controlled auction 61
4.1 Algemeen 61
4.2 De voorfase 63
4.3 Fase 1: veel bieders, weinig informatie 64
4.4 Fase 2: veel informatie, weinig bieders 68
4.5 Fase 3: De eindfase 70
5. Voor- en nadelen 71
5.1 Voor- en nadelen voor de verkoper 71
5.2 Voor- en nadelen voor de bieders 73

4 Het openbaar bod op aandelen van beursvennootschappen 75
Harold Koster & Jan Louis Burggraaf
1. Inleiding 75
1.1 Introductie 75
1.2 Vormen van openbaar bod 77
1.3 Put-up or shut up-regeling 78
2. Voorfase 78
2.1 Algemeen 78
2.2 Algemene beginselen openbaar bod 79
2.3 Informatieverstrekking 80
2.4 Uitbrengen openbaar bod 81
2.5 Toezicht 85
3. Vijandige biedingen; bescherming en beschermingsconstructies (tijdelijk) toegestaan 85
3.1 Algemeen 85
3.2 Bescherming dient gerechtvaardigd te zijn 86
3.3 Bescherming kan worden getoetst door de rechter 87
3.4 Bestuur en RvC zijn ‘in the lead’ 88
3.5 Positie potentiële bieder 89
4. Het verplicht bod 91
4.1 De Overnamerichtlijn 91
4.2 Wft regeling verplicht bod 91
5. Rol van werkgevers(organisaties) en ondernemingsraad 95
6. De wettelijke bedenktijd en de responstijd 96
7. Afronding 100

5 De precontractuele fase 101
Maarten van Buuren
1. Inleiding 101
2. De tijdslijn van de precontractuele fase 103
3. Onderhandelingen 105
4. Onderhandelingen in het juridisch kader 105
5. Onderhandelingsvrijheid – contractvrijheid 109
6. Afgebroken onderhandelingen 110
7. Afgebroken onderhandelingen; actuele stand van zaken 111
8. De praktijk – (pre)contractuele regelingen 113

6 Letter of intent 117
Ekaterina Pannebakker
1. Inleiding 117
2. Begrip ‘letter of intent’ 117
3. Uitleg: drie mogelijke uitkomsten 118
3.1 Document zonder bindend effect 119
3.2 Definitieve overeenkomst 119
3.3 Contractuele regelingen die betrekking hebben op het onderhandelingsproces 120
4. Exclusiviteitsbeding 121
5. Geheimhoudingsbeding 122
6. Onderhandelen met een voorbehoud 124
7. Kosten en risico’s verdelen en anticiperen op aansprakelijkheid 127
8. Rechtskeuze 131
9. Forumkeuze 132
10. Slot 133

7 Due-diligenceonderzoek 135
Jack Berk
1. Inleiding 135
2. Onderzoeksplicht versus mededelingsplicht 136
3. Fases van het overnameproces en de plek van due diligence daarin 139
3.1 Due diligence voorafgaand aan due diligence 139
3.2 De precontractuele fase tot de geheimhoudingsverklaring 140
3.3 De precontractuele fase na de geheimhoudingsverklaring 140
4. Hoe vindt due diligence plaats 141
4.1 Datarooms 141
4.2 Spelregels voor de dataroom (dataroom rules) 143
4.3 Due diligence en rapportage 143
4.4 Een alternatieve benadering van due diligence 144
4.5 De opdracht tot due diligence 145
5. Onderwerpen van due diligence 145
5.1 De commerciële due diligence 146
5.2 De financiële due diligence 146
5.3 De fiscale due diligence 147
5.4 De juridische due diligence 148
5.4.1 Aandelen en vennootschappelijke organisatie 148
5.4.2 Jaarrekeningen 148
5.4.3 Financieringen 149
5.4.4 Activa/bezittingen 149
5.4.5 Contracten 149
5.4.6 Informatietechnologie (IT) 150
5.4.7 Intellectuele eigendom (IE) 150
5.4.8 Onroerend goed 150
5.4.9 Milieu 151
5.4.10 Werknemers 151
5.4.11 Vergunningen 152
5.4.12 Verzekeringen 152
5.4.13 Procedures 152
6. Wie voert de due diligence uit 152
7. Due diligence en garanties en vrijwaringen 153
8. Due diligence en dwaling 155
9. Due diligence en bewijspositie 156
10. Release en reliance letters 158
11. Conclusie 158

8 Waardering en koopsombepaling bij fusies en overnames 161
Maaike Lycklama à Nijeholt & Jordi den Ouden
1. Inleiding 161
2. Waarderingsmethoden 162
2.1 Waardering op basis van de Discounted Cash Flows – de DCF-methode 163
2.1.1 Waardering volgens de DCF-methode nader toegelicht 163
2.1.2 Ondernemingswaarde en waarde eigen vermogen – twee verschillende begrippen 167
2.1.3 Voordelen en nadelen van de DCF-methode 167
2.2 Waardering op basis van vuistregels – de multiple methode 168
2.2.1 Marktmultiples en transactiemultiples 168
2.2.2 Multiples gerelateerd aan bedrijfstak en levensfase 169
2.2.3 Voordelen en nadelen van de vuistregelmethode 170
2.3 Waardering op basis van de rentabiliteitswaarde 171
2.3.1 Waardering volgens de rentabiliteitswaarde nader toegelicht 171
2.3.2 De rendementseis op het eigen vermogen 173
2.3.3 Voor- en nadelen van de rentabiliteitswaardemethode 174
2.4 Waardering op basis van de intrinsieke waarde 174
2.4.1 Waardering op basis van de intrinsieke waarde nader toegelicht 175
2.4.2 Voor- en nadelen van de intrinsieke waarde-methode 175
3. Stand alone waarde en strategische waarde 176
4. Waardering versus prijs 177
5. Afronding 178
6. Geraadpleegde bronnen 178

9 Locked box mechanisme 181
Gijs Linse
1. Introductie 181
1.1 Afrekenen van nettoschuld en werkkapitaal 181
1.2 Locked box koopprijsmechanisme in het kort 182
1.3 Overige voor- en nadelen van het locked box koopprijsmechanisme 183
2. Leakage 184
2.1 Dividenduitkeringen 184
2.2 Transactiekosten 185
2.3 Transactiebonussen 185
2.4 Management fees 186
2.5 Break fees 186
2.6 Aandeelhoudersleningen 187
2.7 Overig 187
2.8 Algemene waarde onttrekkingen 187
2.9 Intra groep 187
2.10 Fiscale overwegingen 188
3. Leakage terugvorderen 188
4. Balansdatum en effectieve datum 189
5. Gebruikelijke bedrijfsvoering vanaf effectieve datum 189
6. Locked box compensatie 190
7. De balansgarantie bij een locked box koopprijsmechanisme 190
8. Timing van garanties in een locked box koopprijsmechanisme 192
9. Fiscale vrijwaring 192
10. Hybride vormen van het locked box koopprijsmechanisme 192
11. Funding 194
12. Internationaal perspectief 194

10 De overnameovereenkomst 195
Maarten van Buuren & Yorick van Benten
1. Inleiding 195
2. Inhoud van de overnameovereenkomst 197
3. De koopovereenkomst aandelen en activa (passiva) overeenkomst 200
3.1 De SPA 200
3.2 De APA 200
3.3 Complexiteit 202
3.4 Waarom de activa passiva overeenkomst (APA)? 204
4. De koopprijs 204
4.1 Aankoop 204
4.2 Vaste koopprijs 205
4.3 Cash-free en debt-free basis 206
4.4 De Werkkapitaalcorrectie 207
4.5 Koopprijsmechanismes 208
4.6 Earn-out 212
4.7 Vendor loan 215
4.8 Rollover Equity 216
5. Garanties en vrijwaringen 216
5.1 Garantie of vrijwaring? 216
5.2 Soorten garanties 218
5.3 De garantiebepaling in de overnameovereenkomst 219
5.4 Beperkingen van garanties 220
5.5 Onthullingen: disclosures 222
5.6 Zekerheid 223
6. Boilerplate-bepalingen 226
6.1 Algemeen 226
6.2 Beperkende bedingen 229
7. Slotopmerkingen 230

11 Besluitvorming en vertegenwoordiging 233
Jelle Nijland
1. Inleiding 233
1.1 Andere (geopolitieke of maatschappelijke) belangen 235
2. Besluitvorming 235
2.1 Inleiding 235
2.2 Besluitvorming door de AV 236
2.3 Bevoegdheden AV 237
2.4 Totstandkoming van besluiten 238
2.5 Nietige besluiten 238
2.6 Vernietigbare besluiten 240
2.7 Bekrachtiging en bevestiging 241
3. Vertegenwoordiging 242
3.1 Inleiding 242
3.2 Vertegenwoordiging door het bestuur 243
3.3 Beperking vertegenwoordigingsbevoegdheid 243
3.4 Personele beperkingen 244
3.5 Zakelijke beperkingen 245
3.6 Wettelijke beperkingen: dwingende en niet-dwingende 246
3.7 Tegenstrijdig belang 248
4. Afsluiting 249

12 Voorwaarden (cps) in overnamecontracten 251
Jacques Kröner
1. Inleiding 251
2. Mededinging/Concentratietoezicht (ACM, EU) 255
2.1 Achtergrond en afbakening ACM- en EU-concentratietoezicht 255
2.2 Omzetdrempels 256
2.3 Remedies 257
2.3.1 Nationale remedies 257
2.3.2 Europese remedies 258
2.4 Sancties bij overtreding van de regels over concentratietoezicht 258
2.4.1 Nationale sancties 258
2.4.2 Europese sancties 259
2.5 De Competition Condition in het overnamecontract 259
2.5.1 Algemeen 259
2.5.2 Structuur 260
2.5.3 Kosten 261
2.6 ‘Hell or High Water-clausules’ in het overnamecontract 261
2.7 Slot 262
3. Medezeggenschap, advies van de Ondernemingsraad en SER notificatie 262
3.1 Algemeen 262
3.2 Adviesrecht van de OR 262
3.3 Meldplicht bij de SER 264
3.4 Praktische benadering van het medezeggenschapstraject bij overnames 265
3.4.1 Works Council Condition 265
3.4.2 SER Condition 266
3.4.3 Signing Protocol 267
4. Geen Material Adverse Change (MAC) 267
4.1 Algemeen 267
4.2 Achtergrond en afbakening t.o.v. art. 6:258 BW (onvoorziene omstandigheden) en art. 7:17 BW (non-conformiteit) 268
4.3 Aandachtspunten bij de formulering van de MAC-clausule 269
4.3.1 Verkopersperspectieven 269
4.3.2 Kopersperspectief 270
4.3.3 Algemeen 270
4.4 Recente ontwikkelingen 271
5. Wet Vifo 271
5.1 Meldplicht 272
5.2 Bureau Toetsing en Investeringen (‘BTI’) 273
5.3 Mededeling en toetsingsbesluit 273
5.4 Toepassingsbereik 274
5.5 Uitzonderingen en ontheffingen 275
5.6 Sancties bij niet-naleving 275
5.7 Rechtsbescherming en terugwerkende kracht 276
6. De Verordening buitenlandse subsidies 276
6.1 Meldingsplicht 276
6.2 Slot 277

13 Screening van buitenlandse investeringen vanuit Nederlands perspectief 279
Harold Koster
1. Inleiding 279
2. Wet ongewenste zeggenschap telecommunicatie 280
3. Screeningsverordening en de Uitvoeringswet 282
4. Wet Vifo 283
4.1 Algemeen 283
4.2 Reikwijdte van de Wet Vifo 285
4.3 De procedure van de Wet Vifo 287
5. Afronding 291

14 De closing 293
Paul Quist
1. De closing als sluitstuk van de transactie 293
2. De closing agenda 294
3. Opschortende en ontbindende voorwaarden 295
4. Hoe te leveren en zekerheden te vestigen? 297
5. Gelijk oversteken en structurering van de transactie 300
6. De kwaliteitsrekening van de notaris 302
7. De notary letter 303
8. Bestanddelen van de notary letter 305
8.1 Een beschrijving van de transactie 306
8.2 Een overzicht van de betrokken partijen en de relevante transactiedocumentatie 306
8.3 De geldstromen 306
8.4 Wanneer precies de notaris welke gelden voor welke partij houdt 306
8.5 Het moment van betaling 307
8.6 De closing, ofwel het moment van passeren van de diverse akten 307
8.7 De vrijgave en vestiging van zekerheden 307
8.8 Een beschrijving van de checks die de notaris uitvoert 307
8.9 Escrow tot zekerheid voor gegeven garanties 307
8.10 Standaardbepalingen 308
9. Discussiepunten bij opstelling van de notary letter 308
9.1 Ontvangst en uitboeking van gelden en dienstweigering door de notaris 309
9.2 Wanneer houdt de notaris voor wie? 310
9.3 Vrijwaring 312
9.4 ‘Repareren’ van gebleken omissies 312
10. Wat als een partij bij de transactie failliet gaat? 312
10.1 Koper is failliet op het moment dat hij de koopsom aan de notaris betaalt 313
10.2 Koper is failliet gegaan na betaling van de koopsom als onder 1. omschreven maar voordat de leveringsakte en pandakte worden gepasseerd 314
10.3 Verkoper is failliet op het moment dat de leveringsakte wordt gepasseerd 314
10.4 Verkoper is failliet gegaan één dag of later nadat de leveringsakte is gepasseerd maar voor de uitboeking van de gelden 315
10.5 Onvoorziene scenario’s 315
11. Bijkomende factoren wanneer het een vastgoedtransactie betreft 315
12. Faillissementsrisico van buitenlandse partijen 317
13. Beslag 317
14. Notaris of andere trusted party? 318
15. Post closing handelingen 319

15 Fiscale aspecten van bedrijfsovername 321
Gerwin de Wilde
1. Inleiding 321
2. Fiscale verschillen tussen activa/passiva-transactie en aandelentransactie 322
3. Bedrijfsovername via de overname van (alle) activa en passiva 323
3.1 Algemeen 323
3.2 Gevolgen voor de verkoper 324
3.2.1 Gevolgen voor de vennootschapsbelasting bij de verkoper 324
3.2.2 Gevolgen voor de omzetbelasting (btw) bij de verkoper 324
3.2.3 Gevolgen voor de overdrachtsbelasting bij de verkoper 326
3.3 Gevolgen voor de koper (B B.V.) 326
3.3.1 Gevolgen voor de vennootschapsbelasting bij de koper 326
3.3.2 Gevolgen voor de omzetbelasting (btw) bij de koper 326
3.3.3 Gevolgen voor de overdrachtsbelasting bij de koper 327
3.3.4 Overdracht activa en passiva via een bedrijfsfusie 328
4. Bedrijfsovername via de overname van (alle) aandelen 330
4.1 Algemeen 330
4.2 Fiscale gevolgen voor A B.V. (verkoper) 331
4.2.1 Gevolgen voor de vennootschapsbelasting 331
4.2.2 Gevolgen voor de omzetbelasting (verkoper) 336
4.2.3 Gevolgen voor de overdrachtsbelasting (voor de verkoper) 336
4.3 Fiscale gevolgen voor de koper 337
4.3.1 Gevolgen voor de vennootschapsbelasting 337
4.3.2 Gevolgen voor de omzetbelasting bij de koper 339
4.3.3 Gevolgen voor de overdrachtsbelasting 339
4.4 Bijzondere situaties van aandelentransacties 340
4.4.1 Overdracht via een aandelenfusie 340
4.4.2 Overdracht vanuit een fiscale eenheid voor de vennootschapsbelasting 340
5. Belastinglatenties 344
6. Fiscale aandachtspunten bij de financiering van een bedrijfsovername 345
7. Fiscale aansprakelijkheden: vrijwaringen en garanties 346
8. Uitleiding 348

16 Bedrijfsovername en werknemersrechten: het adviesrecht van de ondernemingsraad en de regeling over het behoud van werknemersrechten bij de overgang van een onderneming 349
Cees de Groot
1. Inleiding 349
2. Het adviesrecht van de ondernemingsraad 350
2.1 Inleiding 350
2.2 Art. 25 en 26 WOR bij een bedrijfsovername in het algemeen 351
2.3 Art. 25 en 26 WOR bij een bedrijfsovername in de vorm van een aandelentransactie 351
2.3.1 Geval 1: PUEM – een besluit van de grootaandeelhouder 352
2.3.2 Geval 2: Brink’s Nederland – toerekening van het besluit aan de doelvennootschap vanwege haar eigen, bepalende, rol bij de overname 353
2.3.3 Geval 3: Schenker Rail Nederland – de doelvennootschap vraagt op eigen initiatief advies aan de ondernemingsraad 354
2.3.4 Geval 4: MDCA – medeondernemerschap, een voorzichtig begin 355
2.3.5 Geval 5: Uniface – medeondernemerschap, een gevestigd leerstuk 357
3. Behoud van werknemersrechten bij de overgang van een onderneming 359
3.1 Inleiding 359
3.2 Enkele lijnen in de rechtspraak van het Hof van Justitie van de Europese Unie (en het Hof van Justitie van de Europese Gemeenschappen) 360
3.3 De rechtspraak van het Hof van Justitie van de Europese Unie over de pre-pack 361

17 Bedrijfsovername bij (dreigende) insolventie 365
Jessie Pool
1. Inleiding 365
2. Valkuilen voor het opereren in financiële moeilijkheden 366
2.1 Beperkingen in de bewegingsvrijheid van het bestuur 366
2.2 Beklamel-aansprakelijkheid 366
2.3 Aansprakelijkheid voor het doen van selectieve betalingen 368
2.4 De faillissementspauliana 370
2.5 Afsluitend 372
3. Insolventieprocedures 372
3.1 Soorten insolventieprocedures 372
3.2 Doorstart in faillissement 373
3.3 Noodfinanciering en de WHOA 375
4. Afsluitend 376

18 Remedies van de koper bij een inbreuk door de verkoper op een garantie in de spa 377
Rieme-Jan Tjittes
1. Inleiding 377
2. Wettelijke en contractuele klachtplicht bij inbreuk op een garantie 378
2.1 De wettelijke klachtplicht (art. 7:23 BW en art. 6:89 BW): een garantie verlengt de klachttermijn 378
2.2 Contractuele klachtplichtregelingen 379
3. Uitsluiting (of afstand) van ontbinding en vernietiging; denk ook aan de uitsluiting van wijziging en/of nakoming 383
4. Schadevergoeding wegens het schenden van een garantie 386
4.1 Inleiding 386
4.2 Schadevergoeding op grond van wanprestatie, schadevergoeding op grond van een onrechtmatige daad, opheffing nadeel wegens dwaling 387
4.3 Wanneer schadevergoeding vorderen wegens wanprestatie en wanneer op grond van een onrechtmatige daad? Een Engels uitstapje: het verschil tussen ‘warranties’ en ‘representations’ 389
4.4 Schadeberekening bij inbreuk op een garantie; de wijze waarop de koopprijs tot stand is gekomen is leidend 391
4.5 De schadevergoeding wegens inbreuk op een garantie is niet beperkt tot maximaal de koopprijs 393
4.6 Wie lijdt schade: de koper of de doelwitvennootschap? 394
4.7 Kan de koper van een target de Poot/ABP-doctrine (afgeleide schade) tegengeworpen krijgen? 395
4.8 Eigen schuld koper 396
4.9 Voordeeltoerekening 397
4.10 Geen wettelijke handelsrente bij een garantieclaim 398
4.11 Limitering schadevergoeding (de ‘cap’) 398
5. Garantie en bestuurdersaansprakelijkheid 398